来源：直通IPO，文/邵延港
近日，在一年时间的排队等候中发了四版招股书，遭遇三轮问询的珠海杰理科技股份有限公司（以下简称“杰理科技”），选择了撤回创业板IPO申请。
据了解，杰理科技曾先后于2017年3月15日、2018年10月29日两次申报 IPO。其中，第一次申报时于2018年3月30日被中国证监会终止审查；第二次申报过程中于2019 年上半年接受证监会现场检查，但2019年9月2日撤回申请材料。
2021年9月13日，已两度闯关主板未果的杰理科技，深交所创业板IPO申请获受理。杰理科技这次来势汹汹，踩中半导体国产替代的风口，年入近25亿元。第三次IPO前，杰理科技获消费电子巨头小米和国资股东上海华虹的入股加持。按照此次股份发行比例和募资额度，杰理科技市值预计为250亿元。
杰理科技创始人为王艺辉，是一位从四川来到珠海打拼的女性创业者。在创办杰理科技前，王艺辉在2003年8月入职珠海另一家芯片商珠海建荣。王艺辉在2010年7月离职时，已是珠海建荣副总裁。这样的经历也为杰理科技日后的IPO受阻埋下了伏笔。
为顺利IPO，出800万与前东家和解
在第三次IPO受理时，杰理科技员工中有33位曾有在珠海建荣及其关联方的从业经历，包括王艺辉本人及核心技术人员张启明、胡向军、黄海涛、罗广君、邓玉林等人。从前东家“批量挖人”，最终引爆杰理科技和珠海建荣的矛盾。
2012年，珠海建荣关联方香港卓容，就以涉嫌侵犯芯片知识产权的原因提起纠纷，虽然最终认定杰理科技不存在侵权情形并撤销案件，但也由此打开了杰理科技和珠海建荣的诉讼情形。
据招股书，因此在2012年1月至2017年6月间，杰理科技被珠海建荣及其关联方提起一项刑事报案及三项民事诉讼，认为杰理科技侵害珠海建荣商业秘密及集成电路布图设计专有权，其中多围绕着杰理科技早期芯片产品AC209N。
诉讼纠纷一度成为杰理科技IPO的最大阻碍，并且在相应诉讼中，珠海建荣先后要求杰理科技赔偿10万元、5万元及800万元。
而此次杰理科技IPO时，此前一直被诟病的诉讼问题在这次IPO时已经得以暂时缓解。据悉，截至2019年11月，珠海建荣等方面均已主动撤回相关诉讼，并且双方签署了和解协议，其中约定自协议签订之日起不会以任何理由、任何形式、主张任何权利，提起任何其他民事、行政或刑事争议或主张。
根据和解协议，杰理科技向珠海建荣分期支付800万元，其中协议生效后二个工作日支付10万元；深圳中院出具《调解书》及国家知识产权局出具《无效宣告案件结案通知书》后十个工作日内支付290万元；杰理科技上市之日起十个工作日内支付500万元。
如今杰理科技第三次IPO终止审核，上述和解方案也暂不能施行。杰理科技之后还会不会重新启动IPO，珠海建荣是否会因上市进程终止而重新起诉，杰理科技的上市之路，再次充满了不确定性。
小米加持，白牌TWS黑马能跑多远？
杰理科技产品应用以蓝牙耳机、蓝牙音箱等蓝牙音频传输设备为主，并向智能物联终端、健康医疗终端等应用场景拓展。
招股书显示，目前杰理科技已与包括小米、传音、QCY、奋达科技、山水音响、猫王、凌度、任我游、惠普、飞利浦、夏新、联想、摩托罗拉、先科等在内的众多知名终端品牌厂商进行合作。根据 SIG 发布的数据，2018年至2021年全球蓝牙音频传输设备出货量共46亿台，而同期杰理科技蓝牙音频芯片销量累计超过40亿颗（大部分蓝牙耳机配备2颗主控芯片）。
随着蓝牙耳机的普及，以及蓝牙耳机在消费电子产品门类中增速突出的市场规模，也将杰理科技这一类无线音频芯片厂商带进了风口。
2021年，杰理科技蓝牙耳机芯片出货量为8.15亿颗，创造了约42%的营业收入。但杰理科技被定义为白牌TWS芯片供应商，又被称为“山寨蓝牙耳机”的普及者。有数据显示，2021 年全球蓝牙耳机出货 量超过 7.5 亿台，其中2021 年全球品牌 TWS 蓝牙耳机出货量 3 亿台，白牌占比超过 60%，品牌 TWS 蓝牙耳机的渗透率在不断提高，但白牌的市场占有率仍较高。
在众多白牌蓝牙耳机芯片供应商中，杰理科技算得上佼佼者。招股书显示，蓝牙耳机芯片产品市场认可度较高，多个系列成为市场“爆款”，其中AC690N、AC693N、AC696N 等产品自推出以来累计销售均已超过5亿颗。与同行业可比公司中科蓝讯、博通集成、恒玄科技和炬芯科技相比，2018年至2021年，杰理科技的蓝牙音频芯片的合计销量均高于前者。
现实情况中，下游的蓝牙耳机厂商们的竞争中，品牌蓝牙耳机的市场地位在提升，白牌的杰理科技目前最有可能能够扩展到的品牌客户便是小米了。
值得注意的是，杰理科技与消费电子巨头小米合作已久。招股书显示，2017年、2018年杰理科技接连上市AC690N和AC692N两款蓝牙音箱芯片，其中AC692N成功应用在了小米小爱蓝牙音箱随身版。并且2020年第二代小米小爱随身音箱采用的就是杰理科技AC6926C低功耗蓝牙音频与BLE一体化芯片，后续，杰理科技又为小爱同学3.0研发并供应芯片AC790N。
随着合作深入，小米也从杰理科技的客户变为股东。在最近一次的IPO中，杰理科技的股东序列中出现了几家外部投资者。招股书显示，2021年3月，杰理科技新增股本1260万元，由小米、上海华虹认缴，合计出资2.8亿元，入股价格同样为22.22元/股，杰理科技估值超过85亿元。其中，小米出资2.4亿元，截至此次IPO前，小米持股比例为2.82%，为杰理科技第一大外部投资者。
小米的入股，一定程度上为杰理科技最近一次IPO提振了信心，但实际上，杰理科技目前最核心的蓝牙耳机芯片产品，还没有被小米这一品牌客户应用。
同行打价格战，杰理科技IPO之路掉队
在蓝牙耳机在消费市场爆火时，蓝牙耳机芯片厂商也陆续走进资本市场。杰理科技的可比公司中科蓝汛2022年7月15日正式登陆科创板，炬芯科技于2021年11月登陆科创板，恒玄科技于2020年12月在科创板上市，博通集成于2019年登陆沪市主板。目前市场上还没上市的白牌蓝牙耳机芯片头部厂商，可能只有杰理科技了。
杰理科技的第三次IPO计划募资25亿元，其中14亿用于当前产品线的升级和新业务领域的研发，11亿元用于补充流动资金。值得注意的是，2018年至2020年，杰理科技进行了四次现金分红，合计分红超4亿元。为此，深交所在首轮问询中便提到了该情况 。
蓝牙耳机芯片市场空间虽然很大，但入局厂商众多，行业内卷情况严重。对于白牌蓝牙耳机厂商来说，缺少品牌溢价，在市场竞争中只好以价换量，而上游芯片厂商一方面研发技术及生产工艺升级，单颗芯片生产成本持续下降，另一方面也在面临同行之间的竞争。
招股书显示，2019年至2021年，杰理科技蓝牙耳机芯片平均单价分别为1.56元/颗、1.38元/颗和1.29元/颗，蓝牙音箱芯片平均单价为1.71元/颗、1.48元/颗和1.44元/颗。
降价的不只是杰理科技，2018年至2020年，蓝牙耳机芯片厂商们基本都在降价。2020年度，恒玄科技销售单价下降2.26%，中科蓝汛销售单价下降10.30%，博通集成销售单价下降5.51%，不过杰理科技的降价幅度排在第一位，销售单价下降幅度在12.66%。
杰理科技以销售低端产品为主，降价只会压缩利润空间。2019年至2021年，杰理科技主营业务收入毛利率分别为31.49%、28.85%和30.94%，略有下降。
虽然核心产品的单价在下降，但销量提升后，杰理科技在2019年至2021年，分别实现营业收入16.57亿元、21.41亿元和24.61亿元，实现净利润3.93亿元，4.62亿元和5.44亿元。
随着市场形势的变化，蓝牙耳机在终端市场也受到消费电子大行情的影响。杰理科技预测2022年上半年营业收入为10.3亿元至12.2亿元，同比下降18.75%至3.76%，预计净利润为2.4亿元至2.9亿元，同比下降18.11%至1.05%。
杰理科技称，业绩变动的原因系2022 年一季度新冠疫情反复、俄乌战争等短期因素，导致国际国内物流运输、市场消费需求均有所下降，下游客户经营遭受不同程度影响，芯片采购规模短期有所下降；加之全球经济形势走弱，消费电子产品消费数量短期减少，进而影响了芯片产品销售。
在白热化的市场竞争情况下，杰理科技五年三闯A股均以失败告终，若行业升级，杰理科技却缺少融资渠道，杰理科技的未来又多了些不确定性。
